PROPUESTAS DE POLÍTICA MACROECONÓMICA PARA BOLIVIA: TIPO DE CAMBIO, CREDIBILIDAD Y ESTABILIDAD
El presente artículo busca exponer las distintas alternativas que tiene el país para manejar la economía, con el objetivo de llegar a conclusiones útiles para los “policy makers”.
- Ajustes de corto plazo:
Analicemos la primera disyuntiva; optar por un tipo de cambio flexible determinado por el mercado o, mantener un tipo de cambio fijo administrado por el Banco Central.
Examinemos la opción de un tipo de cambio flexible. En este escenario, el Banco Central de Bolivia (BCB) podría recuperar autonomía sobre la política monetaria y reducir la tasa de interés para estimular el consumo, la inversión y el crecimiento del PIB (generando así más empleo para todos). Sin embargo, la disminución de la tasa de interés incrementaría la demanda de dólares, ya que los capitales tenderían a desplazarse hacia el exterior en busca de mayores rendimientos (porque nuestra tasa de interés a bajado). Esto generaría una depreciación de la moneda y un incremento de los precios a través de un “pass-through” asimétrico (debemos considerar que la trayectoria de los precios dependerá de si la depreciación es esperada o sorpresiva). Este proceso podría incluso presentar una sobrerreacción inicial del tipo de cambio, tal como plantea el modelo de “overshooting” de Dornbusch.
Ahora viene lo más interesante. La depreciación tendría dos efectos principales. Por un lado, mejoraría el saldo comercial, al encarecer las importaciones y estimulas a las exportaciones. Pero, por otro, aumentaría el valor en bolivianos de los pasivos dolarizados, reduciendo la riqueza neta de los agentes y contrayendo el consumo y la inversión a través del llamado efecto Pigou. En conjunto, estos efectos anularían el impulso inicial del crecimiento vía balanza comercial. Ahora, ¿Todo lo que acabo de escribir es solo teoría? ¿No se necesitaría un equipo de econometristas midiendo elasticidades de todo lo que acabo de decir?, la respuesta es no necesariamente, porque Bolivia ya experimentó un aumento del tipo de cambio paralelo, y lejos de dinamizar la economía, se observó una desaceleración e incluso episodios de recesión (por el efecto pigou y disminución de saldos reales). Esa evidencia empírica verifica lo robustez de lo que se mencionó en este primer apartado.
Me gustaría seguir analizando el escenario bajo un tipo de cambio flexible, pero ahora el BCB decide subir la tasa de interés para atraer divisas. Si bien esto podría frenar la salida de capitales, el aumento de tasas reduciría el consumo, la inversión y las exportaciones netas, al apreciarse la moneda. Por otro lado, con tipo de cambio flexible aparecerán el riesgo cambiario (prima de divisa) y el riesgo de impago (prima país) si el gobierno no muestra gobernabilidad. Estos dos últimos elementos que mencioné, prima de divisa y prima país, si suben harán que suba aún más la tasa de interés para evitar que aumente la demanda de dólares, reprimiendo aún más el consumo, la inversión, generando una caída del PIB y elevando el desempleo y la pobreza. Por tanto, considero que la respuesta no va por el lado de flexibilizar el mercado cambiario.
Pasemos al segundo escenario: mantener un tipo de cambio fijo. En este caso, el BCB pierde autonomía en la política monetaria, ya que la tasa de interés debe alinearse con la de Estados Unidos, el país de referencia. La ventaja es que desaparecen las presiones inflacionarias derivadas del traspaso cambiario (pass-through asimétrico), pero la política monetaria pierde capacidad para estimular la actividad económica vía tasa de interés. Lo que queda hacer bajo este sistema es reducir o eliminar la prima de divisa y la prima país (ya que, si estas aumentan, también deberá elevarse la tasa de interés que equilibra el mercado cambiario, lo que a su vez reprimirá aún más el consumo y la inversión).
¿Cómo hacemos eso? Para disminuir la prima país se requiere demostrar gobernabilidad, capacidad de generar flujos sostenidos de divisas (mediante deuda externa y apoyo legislativo) y compromiso fiscal. Por otro lado, para disminuir la prima de divisa, el BCB debe mostrar un tipo de cambio fijo creíble, eliminar la posibilidad de una deprecación de la moneda y aumentar el ratio de respaldo. Ahora viene la otra pregunta ¿Cómo aumento el ratio de respaldo? Esto implica una gestión prudente de su hoja de balance del BCB, y la respuesta es que no se debe permitir el crecimiento del crédito interno neto (mejor si este se reduce), y para esto será necesario no aumentar o reducir el déficit fiscal. Para lograrlo, deben recortarse los gastos de bajo impacto multiplicador (como los ineficientes o vinculados a la corrupción), procurando minimizar el efecto negativo sobre la actividad económica (lo cual es fundamental, ya que una menor actividad reduciría el ratio de respaldo, precisamente lo que se busca evitar). El déficit remanente debe financiarse prioritariamente con deuda externa, permitiendo así acumular reservas y fortalecer la credibilidad del régimen cambiario.
También es interesante la idea de un esquema intermedio, como un tipo de cambio con bandas. Sin embargo, en el contexto actual, es probable que el tipo de cambio suba, golpeando la banda superior y quedándose ahí, ocasionando solo que el golpe genere un desangramiento de las RIN. Por ello, considero más apropiado que el BCB anuncie un tipo de cambio fijo y creíble.
En definitiva, está muy bien que el primer paso sea ordenar la casa: identificar los gastos recortables y reducir el déficit. Paralelamente, el gobierno debe asegurar el ingreso de divisas mediante deuda externa responsable y reforzar la credibilidad del tipo de cambio. Todo esto requiere coordinación institucional, estabilidad política y cooperación entre el Ejecutivo y la Asamblea. Si se logra, la prima país y la prima de divisa disminuirán, generando que la contracción de la actividad económica sea menos dolorosa, lo que a su vez traerá confianza y certidumbre, tanto interna como externa.
Es importante destacar que la salida de esta crisis exige unidad y optimismo. Solo con estabilidad, credibilidad y responsabilidad fiscal podremos sentar las bases para una recuperación sostenida y duradera.
Resumen:
- El BCB debe anunciar un tipo de cambio fijo creíble de 2 dígitos (el mecanismo podría ser el bolsín y tener unas bandas muy estrechas).
- Mostrar que el gobierno tendrá fuerza de acción y una asamblea que coadyuve en sus objetivos (para reducir la prima país).
- Aumentar la tasa de interés lo menos posible, de tal forma que se evite un aumento de la demanda de divisas y la caída de la actividad económica.
- Disminuir o no aumentar el crédito interno neto, para aumentar el ratio de respaldo (generado así más confianza en el tipo de cambio). Esto se podría lograr reduciendo el gasto que tenga un efecto multiplicador pequeño (los ineficientes o vinculados a la corrupción).
- Ajuste de medio plazo:
Si bien la labor de los economistas es lograr que la disminución de la actividad económica no impacte de manera significativa en los niveles de pobreza, en el medio plazo el ajuste de expectativas hará que la oferta agregada reaccione, mejorando la actividad económica. Sin embargo, es posible acortar este proceso mediante la creación de un escenario de optimismo, en el que la reducción de las expectativas de inflación contribuya a que la caída de la actividad sea menos prolongada en el tiempo.
Por otro lado, alguien podría preguntarse: si el tipo de cambio fijo nos llevó a un impacto cambiario que generó alta inflación, ¿por qué mantenerlo? La respuesta es porque no tenemos muchas alternativas. Gran parte de los pasivos de la economía están dolarizados, lo que significa que enfrentamos un desajuste de monedas; por lo tanto, las devaluaciones no estimularán la actividad económica. En este contexto, considero necesario acumular RIN de manera significativa y adquirir activos en dólares, con el fin de corregir el desajuste de monedas y así abrir la posibilidad de transitar hacia un tipo de cambio intermedio, ya sea mediante un esquema con bandas o un sistema deslizante con bandas.
Agradezco a las personas que se tomaron el tiempo de leer este artículo y espero lo hayan disfrutado. En otra ocasión, me gustaría escribir sobre los efectos de la reducción de aranceles a las importaciones y el levantamiento de la subvención a los combustibles (tema ligado a la microeconomía y macroeconomía). Les envío un afectuoso saludo a los lectores y los invito a vivir con esperanza.
